Continúan los mensajes tras la FED y el buen momento macro americano. En lo referente al primer punto, se hacen oír voces diferentes a la FED con declaraciones pos Bernanke y un denominador común: la reducción de compras no implica una salida de la política monetaria acomodaticia, y cualquier cambio en las medidas vendrá previamente condicionado desde la macro, no desde los mercados. Además de ello, se aportan otros matices sobre el “momento a elegir” y la visión de la renta fija. Así, sobre los niveles de desempleo mínimos para un comienzo de retirada del QE, Lockhart señala cómo los niveles del 6,5-7% de paro no son “detonantes automáticos”, siendo necesario acompañarlos de la mejora de la fuerza laboral, lo que sólo se ha dado de forma menor en el último dato. Sobre la renta fija, no están incómodos con las TIRes actuales de los bonos y no creen que impliquen un problema para la banca (Dudley). Finalmente, creemos que la salida del QE tiene “más de arte que de ciencia”, lo que debería llevar a una aproximación gradual y clara desde la FED, y sin prisas por ahogar el crecimiento.

En lo que se refiere al segundo punto o, lo que es lo mismo, el buen momento macro americano, éstas son las justificaciones:

  • Desde la inversión: pedidos de bienes duraderos mejores de lo esperado y encuestas de confianza industrial que apuntan a mejora del ISM manufacturero.
  • Desde el consumo: confianza de los consumidores sorprende al alza y ya en niveles de febrero 2008; ingresos personales que superan a los gastos.
  • Desde el mercado inmobiliario: ventas de viviendas nuevas al alza en abril y mayo y pending home sales que amplían el margen de mejora para las ventas de viviendas.
El único pero lo introdujo el PIB americano al quedar por debajo de las estimaciones previas (1,8% QoQ anualizado vs. 2,4% est.).
Cambiando de continente y refiriéndonos a la Cumbre Europea, hemos de decir que los avances para la unión bancaria se han centrado en el mecanismo de resolución:
  • Luz verde al mecanismo de Resolución y Reestructuración Único: con protección de los depósitos (<100.000 euros) en caso de bail in. La fecha elegida, la más alejada, 2018 (se había llegado a hablar de 2015). Previo a la aportación de fondos, accionistas y bonistas tendrán que asumir al menos un 8% de los pasivos, siendo decisión de los Gobiernos nacionales el que pueda ser un porcentaje superior.
  • Sin noticias de un esquema de garantía de depósitos integrado. Sobre el Mecanismo de Supervisión Único, lo esperado: las funciones serán asumidas por el BCE, tras una auditoria a partir de octubre.
  • Además, medidas para combatir el desempleo juvenil, con acuerdo de mínimos (6.000 mill. de euros desde 2014). Sobre la financiación a PYMES, aumento en un 40% de la capacidad de crédito del BEI (conocido), con un plan detallado para la reunión de octubre.
Para la reunión del BCE de la próxima semana, esperamos que sea de transición, sin cambios en tipos/medidas y con atención en la valoración pos-cumbre.
En cuanto al continente asiático, China y Japón despuntan sobre el resto, pero con diferente signo.

  • Banco Central de China, con dos comunicados consecutivos en días, reconociendo el problema y con el compromiso de aportar la liquidez necesaria para solucionar las situaciones temporales de escasez de determinadas instituciones. La situación financiera en el país nos parece que sigue siendo una cuestión a vigilar.
  • Buenas referencias en Japón, con un sector industrial al alza y precios que dibujan un escenario de menor deflación.
Divisas

Segunda semana de fortaleza para el dólar que lleva al par EURUSD a seguir oscilando entre las medias de 200 y de 50 sesiones, muy marcado por los comentarios de la FED. Nos encontramos en zona de convergencia de medias y buscaríamos un cierre por debajo del 1,30 como confirmación de la tendencia bajista de corto plazo con un siguiente objetivo en 1,28.

Materias Primas

El “mal” dato del PIB de Estados Unidos, que daría lugar a un alargamiento de los estímulos monetarios, y la preocupación por la ralentización de China, han sido los dos factores que más han influido en las cotizaciones de las materias primas.

  • “El oro no es la mejor cobertura porque tiene correlación positiva con el mercado de equity”. Sólo en momentos muy puntuales sirve como elemento descorrelacionador en las carteras. Lo mismo que observamos con la renta variable lo vemos también con la renta fija.
  • Seguimos siguiendo el relativo oro/petróleo como posible inversión, aunque en estos momentos sigue a mitad del rango estudiado.
Renta Variable

Semana de cierre de trimestre y semestre, en donde hemos recuperado parte de lo perdido durante la anterior semana, “maquillando” los cierres después de la fuerte venta de la semana de vencimientos. Pero, ¿y ahora qué? Una vez se estabilicen los tipos, es decir, disminuya la volatilidad en renta fija, volveremos otra vez a poner la atención en variables fundamentales tanto macro como micro.

  • En la macro, esperamos mejoras generalizadas para los países desarrollados y no tenemos muy claro como será en emergentes, sobre todo en el caso chino y brasileño.
  • En la parte micro, los resultados empresariales volverán a ser protagonistas una vez se rebaje la tensión en las primas de riesgo.
Fondos

Midiendo riesgos en un entorno de baja volatilidad o, lo que es lo mismo, “la confianza es la madre del descuido”, decir que a día de hoy el mercado no se encuentra en un estado de normalidad no es desvelar ningún secreto. La apertura de barras libres de dinero por los diferentes bancos centrales ha provocado que todos los activos coticen con volatilidades normalmente bajas. De ello se derivan las recomendaciones a los clientes de productos con baja volatilidad pero no bajo riesgo.

Son muchas ya las voces en el mercado que indican que las medidas de estímulo se irán reduciendo a lo largo del año, lo que facilitaría la recuperación de la normalidad ¿Sería ésta también una solución para la distorsión que sufren las medidas de riesgo? No en el corto plazo. Mientras utilicemos volatilidades históricas, la distorsión perdurará en el tiempo hasta que no haya suficientes datos nuevos como para disipar los de este periodo.

Los perfiles bajos, los más afectados: Es en estos perfiles donde una caída no acorde a la volatilidad sobrepasa fácilmente los límites definidos por el inversor. Al fin y al cabo, son perfiles patrimonialistas donde el objetivo es no perder. Este año, hemos tenido un ejemplo muy claro, el fondo Ignis Absolute Return Goverment Bond. Es un fondo con objetivo de volatilidad 6% que estuvo en volatilidades cercanas a 2-3% durante muchos meses. Esto produjo que se incluyera en carteras hasta de riesgo 1, lo que no reflejaba esta volatilidad es que el fondo ha tenido caídas de hasta el 2,5%.

¿Cómo podemos entonces medir los riesgos? La primera medida que se puede utilizar es la que ya hemos visto: la caída máxima. Su principal ventaja es que el cálculo es sencillo. El inconveniente está en que se calcula con datos pasados, y como se dice la caída máxima siempre puede estar por llegar. No obstante, permite poner en contexto las caídas de los fondos en los que estamos invertidos y es un punto de partida para el cálculo de medidas no dependientes de la volatilidad, por ejemplo el ratio de Calmar (Retorno/Caída Máxima). Medidas alternativas a utilizar serían entre otras:

  •  Mejor día, semana, mes en relación al peor día, semana, mes.
  •  Tiempo de recuperación de la caída máxima.
  •  Otras medidas más complejas: ratio de Ulcer y ratio de Sterling.

Puedes leer el Informe Semanal de Estrategia completo.