El entorno mundial sigue siendo favorable a los activos de riesgo. Así, la sobreabundante liquidez es el denominador común de las principales zonas económicas desarrolladas, lo que, sin lugar a dudas, resulta positivo para los mercados de renta variable. Por tanto, tras más de cinco meses de rebote de las Bolsas, la evolución macroeconómica nos anima a tener en cuenta los factores de riesgo del entorno actual.

Por el contrario, en Europa la crisis está lejos de estar resuelta. La zona del euro se ha beneficiado temporalmente de las dos operaciones de financiación a tres años de los bancos (LTRO) y el riesgo sistémico, al menos, ha sido repelido evitando la crisis de crédito que empezaba a establecerse. Así, si bien el problema de la liquidez bancaria se ha tratado de un modo pasajero, el del crecimiento económico sigue aún sin resolver y, con él, el problema de la solvencia de los emisores públicos. En este sentido, la perspectiva de las elecciones presidenciales francesas supone una nueva amenaza para la integridad de la zona: inmediatamente después de las elecciones debería materializarse en Francia un plan drástico de reducción del déficit público que, a corto plazo, hundirá un poco más la demanda en Europa y, como consecuencia, reducirá el crecimiento y fragilizará aún más las deudas públicas. En este complejo entorno, seguimos previendo un año de recesión en varios países europeos, con todas las nefastas consecuencias que esto traerá para su situación presupuestaria y el efecto de contagio a los países más estables de la zona. Un BCE que siga negándose a cumplir su misión de prestamista de última instancia (comprador de deuda pública en los mercados) pondría en peligro al conjunto de la zona del euro al obstaculizar la devaluación competitiva, tan necesaria para los países más frágiles, y debilitar la posición de sus Estados miembros más cumplidores. El refugio de la deuda pública alemana va a seguir mostrando su utilidad pero se va precarizando.

La situación económica estadounidense, en comparación, resulta mucho más envidiable. Gracias a un Banco central que asume sin complejos su papel de prestamista de última instancia, Estados Unidos se permite aún la deriva de sus cuentas públicas sin tener que sufrir por ello importantes episodios de venta de títulos de su deuda que encarecería el coste de su financiación. El crecimiento económico estadounidense parece correr menos peligro que el de Europa, donde no se ha hecho nada para favorecer el crecimiento inmediato. Esta ventaja decisiva viene reforzada por un dólar infravalorado, una mayor competitividad por la flexibilidad del mercado laboral, una situación financiera de las empresas especialmente envidiable con las cargas por intereses más bajas de los últimos 50 años, una estabilización cada vez más factible del mercado inmobiliario conseguida gracias a que la deuda de los hogares ha pasado del 130% al 113% de su renta disponible desde el inicio de la crisis y, finalmente, por unos márgenes de maniobra bastante más amplios que los de Europa en materia de presupuestos. No obstante, el consumo sigue siendo frágil y la subida del precio del petróleo sigue siendo un elemento que hay que vigilar. Por tanto, resulta factible que se produzca una pausa en la dinámica bursátil estadounidense, aunque el refuerzo de los fundamentales a medio plazo nos tranquiliza.

El universo emergente, que había sido objeto de un considerable aumento del interés por parte de los inversores tras el pánico del verano de 2011, ha tenido desde el mes de marzo dificultades para confirmar su buen potencial. Si bien la tendencia a la desinflación se ha confirmado en China y Brasil y se ha iniciado en la India, esta última muestra, en contrapartida, un dinamismo económico ligeramente debilitado. En la India, el crecimiento se ralentiza y los desequilibrios aumentan debido a los bloqueos políticos que hacen imposible cualquier reforma de calado. En Brasil, la fortaleza de su divisa ha contribuido a una ralentización del crecimiento tan violenta como inesperada. En China, el nuevo objetivo de crecimiento del 7,5% no requiere ninguna política presupuestaria o monetaria proactiva de amplitud. Si, no obstante, la economía sufriera una inflexión de alcance no deseado, los márgenes de maniobra para remediarlo son amplios, empezando por el nivel de reservas obligatorias de los bancos, que podría reducirse considerablemente. Además, más que preocuparnos por China, preferimos ser pacientes respecto a su política monetaria y no perder de vista sus valoraciones bursátiles. Éstas representan una capitalización de tan solo 9 veces los beneficios de 2012 para las empresas chinas cotizadas en Hong Kong, mientras que el crecimiento esperado de sus resultados es sensiblemente superior para un futuro próximo.

Aunque el crecimiento mundial sigue evolucionando a dos velocidades y los escollos y otros icebergs jalonan nuestro camino, consideramos que los activos de renta variable, con valoraciones que siguen siendo razonables, aún no han agotado su potencial. En un mundo en el que el tempo de los mercados es a veces difícil de interpretar, seguimos gestionando los riesgos a corto plazo con el objetivo de respetar nuestras convicciones más arraigadas a la hora de invertir.