Publicado en RTAm (Rage Against The mARKETS), redactado por Juan Luis García Alejo, director de Análisis y Gestión de Inversis Banco. 

Este brevete profundiza en una foto que este pasado sábado nos ofrecía el diario Expansión (página 3 del Expansión del 9 de noviembre, Las grandes empresas de la Bolsa afianzan la recuperación A. Fernández) y que hablaba de la evolución de los resultados de las compañías en el IBEX hasta el 3t13. Aunque es una foto estática, el valor que aporta como agregado es notable.

La foto que presento a continuación es una variación de la del diario salmón, que permite ahondar en algunos juicios sobre cómo está evolucionando el selectivo. No tanto desde el punto de vista de su cotización, si no de lo que pasa con las principales magnitudes que definen la marcha de sus componente: ingresos, EBITDA (caja que genera el activo) y beneficio neto.

Resultados ) meses Ibex 35

¿Qué se ve? 

  • Parece relevante separar al sector financiero del resto de las compañías (por ser estricto separar las compañías que tienen EBITDA de las que no lo tienen). Cuando hacemos este ejercicio vemos que las que podríamos llamar “compañías industriales” ingresan un 4% menos, generan un EBITDA un 5% menos que hace doce meses y su beneficio cae un 21%. Feo, pero es mirar al pasado. Además, dado que hay cambios de perímetro conviene hacer una transformación y revisar el margen EBITDA (EBITDA / Ingresos) donde el análisis ofrece menos distorsiones. Ahí vemos cómo el margen EBITDA cae 36 puntos básicos. También feo…
  • En este micro-cosmos, las compañías que salen bien paradas son IAG, Grifols, Amadeus, Enagás y DIA. Todas ellas ofrecen expansión de ingresos, EBITDA, beneficio neto y margen EBITDA. ¡Pleno! Y las que salen mal paradas son Ebro Foods, Telefónica, Repsol, Arcelor y FCC que presentan contracción de ingresos, EBITDA, margen EBITDA y beneficio. Pero como decíamos: la selección de compañías dada pierde en estos 9 meses, frente a los primeros 9 del año pasado 2.738 millones de € de EBITDA, que se queda en 11.780 millones de €. No es una foto bonita.
  • Me detengo un momento en Mediaset, que es la que mejor performace ofrece en términos de margen relativo: +342 p.b. de expansión de margen EBITDA. ¿Por qué es importante? El sector de la publicidad es tradicionalmente uno de los sectores que se considera adelantado (leading) para la demanda interna y la inversión empresarial. La de cal la da la expansión del EBITDA, la de arena la evolución de los ingresos. En todo caso un rayo de luz que permite pensar en mejores augurios para los próximos doce meses.
  • En el sector financiero (segundo bloque de compañías), la cifra agregada de “ingresos” cae (por “ingresos” entendemos los rendimientos netos asimilados o margen bruto). Y lo hace en un 4%. Hay efecto perímetro, divisa y demás, por lo que se pueden extraer pocas conclusiones. Pero, al comparar esa cifra con el beneficio neto, el margen relativo mejora 438 p.b. (menos saneamientos extraordinarios, más ajustes de costes,….). Esto nos ofrece una explicación razonable de porqué los bancos han podido ir a mejor en este período. En todo caso, los RoA y los crecimientos tras la fase de normalización, tenderán a pararse.

En conjunto, la buena noticia es que acabada la fase más obvia de normalización del sector financiero aún queda recorrido para el índice. El IBEX no es España. Aún así, con crecimiento débil del PIB, pero en positivo y con crecimiento débil de los emergentes, los analistas están señalando a que los crecimientos de los beneficios del IBEX rondarán el +20% en 2014. Y siendo consecuente dibujan precios objetivo para el mismo que difícilmente bajan de los 11.000 puntos y que en el escenario suelo apuntan a una valoración (fair value) de 9.800 puntos. Y en los escenarios positivos los 12.000 no son una quimera.

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