A pesar del reciente repunte de los mercados, la coyuntura europea sigue siendo especialmente difícil. Las situaciones griega y española siguen demostrando la falta de adaptación de la respuesta económica y monetaria a los problemas de los países sobreendeudados de la zona del euro. En el primer caso, la reducción de la deuda conseguida mediante el impago organizado resultará rápidamente insuficiente debido a la incapacidad del país de crecer y de recaudar impuestos. ¿Va a tener que abandonar Grecia la zona del euro? En el segundo caso, el tratamiento de choque que el país se impone en materia de reducción del déficit presupuestario mata el crecimiento, lo que a su vez impide la mejora de la situación presupuestaria.

Habida cuenta de los riesgos griego y español, los resultantes de las elecciones en Francia e incluso de la situación económica de Alemania —donde se cuenta con un crecimiento negativo a lo largo de este trimestre, como en el anterior—, la coyuntura europea continúa siendo particularmente difícil. No obstante, las sucesivas operaciones de financiación ilimitada a tres años (LTRO) de los bancos comerciales por parte del BCE tienen un efecto estabilizador sobre los mercados y permiten alejar temporalmente el riesgo sistémico de la zona del euro. Esta relajación cuantitativa inducida por el BCE, que ofrece al sistema bancario toda la liquidez que necesita y que constituye una forma de sustituir al Banco Central como prestamista de última instancia para los emisores públicos, ha contribuido ampliamente a apaciguar los temores de los mercados respecto a la situación financiera de la zona del euro y de sus bancos. Además, ha ofrecido a los bancos la posibilidad de recuperar la salud mediante ventajosas operaciones de refinanciación, en el supuesto de que se alcance una solución definitiva a la crisis europea.

Sin embargo, si no se resuelve de forma duradera el caso griego, las medidas de la LTRO solo habrán servido para ganar tiempo y dar un nuevo respiro al mercado, sin haber hecho disminuir el riesgo de la hipoteca europea para los mercados internacionales. Para la supervivencia de la zona del euro se tienen que dar a la vez una política monetaria más expansionista y una política presupuestaria que apoye la actividad económica. En cuanto a la política monetaria, deberá mantener a un nivel muy bajo los tipos de referencia y comprar sin límite deuda pública de los países más débiles con el objetivo de reducir sensiblemente tanto el gasto de financiación de las deudas públicas como la cotización del euro; y en cuanto a la política presupuestaria, deberá favorecer la inversión, portadora de la esperanza de crecimiento y de creación de futuros empleos.

Al otro lado del Atlántico, en Estados Unidos, hemos asistido a una indiscutible mejora de la economía a lo largo del cuarto trimestre, lo que ha permitido una revisión al alza de las previsiones de crecimiento para el 2012, hasta alrededor del 2%. La mejora gradual pero constante del mercado de trabajo y los primeros signos de estabilización del mercado inmobiliario residencial —aunque deban confirmarse aún— contribuyen a esa mejora. Sin embargo, una revisión al alza de estas previsiones en 2012 parece poco probable por tres razones: en primer lugar, el papel que desempeña la caída de la tasa de ahorro en el buen tono del consumo es insostenible: la situación económica mundial no justifica en ningún caso una tasa de ahorro del 3,5%, que solo se constató en el momento de la formación de la burbuja inmobiliaria, que acentuaba la sensación de riqueza. En segundo lugar, el dinamismo de la producción industrial se ve favorecido por la recuperación ligada a la normalización de la cadena de producción que el tsunami japonés había detenido. Finalmente, la suspensión del mecanismo de aceleración de la amortización de las empresas puede debilitar las inversiones a partir del mes de enero. Aunque el mantenimiento de esta dinámica en el entorno actual parece poco probable, es necesario tener en cuenta la resistencia estadounidense.

En China, la inflación tocó techo en el 6,5% en la primavera pasada para volver a descender hasta el 4,2% en noviembre. El crecimiento debería ralentizarse hasta un ritmo del 7 u 8% en 2012 debido a los efectos retardados del endurecimiento monetario y de la ralentización del comercio mundial. La previsión de un elevado nivel de actividad permite a las autoridades monetarias poder invertir paulatinamente su restrictiva política con el fin de reducir lo más posible las perspectivas de inflación. En este sentido, no debería producirse una aceleración de la actual relajación china excepto si se constatara un agravamiento importante del comercio internacional. La política económica china —cada vez más claramente orientada al desarrollo de la demanda interna— exige una disciplina decididamente antiinflacionista y garantiza una contribución positiva duradera al crecimiento del resto del mundo.

Además, permite augurar que el yuan seguirá revalorizándose, acompañado de las otras divisas de la zona, frente a las monedas de las economías avanzadas. Esta revalorización de los tipos cambiarios constituye un instrumento eficaz de lucha contra la inflación que podría favorecer la evolución de la deuda pública denominada en divisa local de los países más virtuosos.

En este sentido, este entorno en el que la política monetaria china ya no es adversa, donde los políticos estadounidenses parecen haber decidido evitar cualquier bloqueo ante la proximidad de las elecciones de noviembre y donde la liquidez en Europa se ha mejorado claramente con la instauración de la línea de crédito a tres años, debería favorecer el buen tono de los mercados a corto plazo.