Publicado en RATm, por Juan Luis García Alejo

La tranquilidad europea vuelve a pender de la decisión del tribunal federal constitucional alemán. Los portadores de las togas carmesí inspiradas en el uniforme de los jueces florentinos del siglo XV serán quienes dicten sentencia sobre la validez de las archiconocidas OMT (Outright Monetary Transactions) de Mario Draghi. Éstas permitieron hace algo menos de un año borrar ciertos riesgos sistémicos en relación al euro, su integridad y la solvencia percibida de algunos de los grandes países periféricos. De la importancia de las vistas y de la resolución judicial que se tome (antes de las elecciones alemanas) dan cumplida cuenta los que pasaron ante los togados: el propio Draghi, Schauble, Asmussen, Weidmann… ¿mucho arroz para tan poco pollo? No es el caso. Se ventila la proto-estabilidad estabilidad financiera lograda con las palabras de Draghi.

Mi tesis es que será favorable a la continuidad de las OMT y me apoyo para ello en que en el mandato del BCE hay más que el mero control de la inflación como objetivo; por encima, y de forma explícita, está la estabilidad de la moneda común. Los condicionantes puestos a las OMT en forma de MoU, límites, campos de acción,… garantizan la pureza del mandato. En este caso, los fines condicionan los medios pero no subvierten el mandato. En todo caso, nada es seguro en cuanto al signo del fallo y hay buenos argumentos para defender la posición contraria.

Tener un plan B es obligatorio. Y a la vista de lo que la semana pasada el prestigioso diario Süddeutsche Zeitung nos dejaba habremos de pensar que puede llegar a ser necesario. Se trata de un artículo que no confirma fuentes, pero habla de un mandato muy específico de Draghi dentro del BCE: crear un equipo para pensar de forma abierta (360o) en cómo salir de la crisis. Se mencionan nuevas formas de QE (léase: ¿explorar la vía Bernanke-Kuroda de la recompra de activos?). Si es miedo a un revés por parte del TC alemán o no, no es relevante. Me parece que tener grupos de trabajo pensando en cómo salir del lío en el que estamos al margen del pensamiento más convencional es una obligación.

Una de las alternativas que se deben explorar es la de la monetización de los déficit públicos. ¿Recetas keynesianas? ¿Recetas abocadas al fracaso? Esta vía se está trabajando de forma académica; algo tiene. Sin embargo, mentar la bicha de la monetización en diversos foros sólo ha merecido la descalificación, quizá de forma apresurada. Ugolini, Wood, Buiter, el propio Bernanke exponen formas en las que la monetización de los déficit públicos puede ayudar.

Monetizar es un concepto que se basa en la idea de que un banco central financie las operaciones de su gobierno. Puede ser de forma directa o indirecta. Puede ser a través de dinero o de emisión de bonos. Puede esterilazarse o no.

¿Debe un banco central intervenir para estabilizar un sistema amenazado? También, en mi opinión, la respuesta es favorable. Siempre sujeto a reglas transparentes y a que la garantía de solvencia de un país no se sustente en el banco central, sino en la actitud del gobierno o gobiernos en pos de los que se sale al mercado. La solvencia percibida es un prerrequisito para asegurar que se actúa como estabilizador. Además, siempre es posible actuar esterilizando parte de la actuación. Las actuales condiciones de los mercados monetarios en la Zona Euro permitirían tal cuestión.

Monetizar recurriendo al gasto directo (no a la emisión de bonos) y dedicar ese “dinero” a fines específicos asociados a multiplicadores del gasto de alta intensidad, siempre que el país cumpla el prerrequisito de la solvencia y el compromiso fiscal, podría ser una (más) de las fórmulas a explorar para salir de la crisis.

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